6月8日，港交所披露文件显示，晶合集成更新聆讯后资料集，正式通过上市聆讯。继中芯国际、华虹宏力之后，中国内地第三大晶圆代工厂即将完成“A+H”两地上市布局。
这本应是企业发展的里程碑时刻，但资本市场的反应却出奇冷淡。截至6月11日，晶合集成A股股价报38.41元，总市值约771亿元，6月以来累计跌幅超过15%。港股IPO仅差临门一脚，市场为何不买账？
从基本面看，晶合集成的行业地位相当扎实。据弗若斯特沙利文2025年收入排名数据，晶合集成位列全球第九、内地第三大晶圆代工厂，同时也是全球第一大显示驱动芯片代工厂，市占率高达23.3%。凭借显示驱动芯片这块稳固的“压舱石”，公司2025年营收突破100亿元，同比增长13.9%。
但真正让市场望而却步的，是2026年第一季度的业绩反差：营收29.12亿元同比增长13.4%，归母净利润却骤降至5066万元，同比下降62.61%，净利率不足1%。营收在涨、利润在跌，“增收不增利”的剪刀差令投资者疑虑重重。
市场的冷淡并非无理取闹。晶圆代工本就是烧钱的重资产行业，晶合集成2025年折旧及摊销约40亿元，占营收近四成，利润几乎被折旧成本大幅侵蚀。与此同时，晶合集成依然在激进扩张——总投资355亿元的四期项目已启动建设，规划新增5.5万片月产能，预计2026年底投产，短期内折旧压力只会进一步加剧。
从行业逻辑看，晶圆代工类科技企业无论在A股还是港股，普遍难以获得高估值。中芯国际、华虹半导体登陆港股后，估值水平与A股存在明显落差。按港股市场惯例，多数“A+H”企业发行时相对于A股普遍存在30%到40%的折价。晶合集成截至6月9日A股市值约798亿元、市盈率约129倍，进入港股后估值将面临不小的下行压力。
从解决“有屏无芯”的产业短板，到成长为全球DDIC代工冠军，晶合集成已是国产半导体产业链的重要一极。但对资本市场而言，光有规模远远不够。登陆港股固然是拓宽融资渠道、加速国际化的重要一步，但摆脱“低净利率”的现状、提升核心盈利能力，才是决定其长期价值的核心命题。