当业绩增速逐季腰斩，74.6%的负债率成为悬在头上的达摩克利斯之剑。
2026年3月23日，一则消息在资本市场悄然发酵：万辰集团递交了近半年的港股主板IPO招股书，因未完成聆讯而正式转为“失效” 。这意味着，这家头顶“量贩零食第一股”光环的公司，其构建“A+H”双融资平台的雄心，被迫按下了暂停键。
就在招股书失效的前三天，万辰集团还在公告中强调要“推进H股上市申请” 。这种时间线上的微妙反差，加上刚出炉的2025年年报，让这家公司的真实处境变得耐人寻味——业绩狂奔的B面，是资本赛道的暂时掉队与财务杠杆的高悬。
业绩高增下的“失速”信号
单看年报数据，万辰集团交出的成绩单足够惊艳：2025年营收514.59亿元，同比增长59.17%；归母净利润更是暴涨358.09%，达到13.45亿元 。其核心业务量贩零食收入突破508亿元，门店总数飙升至18314家，“好想来”品牌更是率先突破万店规模 。
然而，繁华之下暗流涌动。 这种高速增长正在急剧“失速”。如果将时间轴拉长，万辰集团的营收增速从2023年的近16倍，骤降至2024年的247.86%，再到2025年的不足60% 。更令人担忧的是单季度数据：2025年一季度至四季度，其营收同比增速分别为124%、93%、44%、27% 。增幅逐季收窄的趋势，像一条下滑的抛物线，暴露了规模扩张的边际效应正在递减。
万辰集团的商业模式并不复杂——通过极速开店换取市场份额。但如今，这驾马车的速度明显慢了下来。
数据显示，2025年公司净新增门店4118家，相较于2024年的9776家，增幅锐减58% 。与此同时，闭店数量却同比增长96.7%，达到602家，主要集中在华东、华中这些原本的“优势区域” 。这意味着，靠铺量换增长的故事，在资本市场已经开始讲不通了。
更为棘手的是单店效益的持续承压。据测算，2025年万辰集团单店月均收入约为26.07万元，不仅低于2024年上半年的32.20万元，甚至低于2025年上半年的水平 。在行业老对手鸣鸣很忙门店已突破2.1万家、市值稳定在800亿港元以上的背景下，万辰集团A股市值仅徘徊在380亿元左右，不足前者的一半 。这种市值落差，正是资本市场对其未来盈利能力投出的“反对票”。
扩张的后遗症与资金链的拷问
如果说增速放缓是表象，那么高企的负债则是万辰集团最真实的隐忧。
截至2025年末，公司总负债高达74.97亿元，资产负债率达到74.61% 。尽管较上年的79.85%略有下降，但这在休闲零食行业中依然处于极高位置。对比之下，其主要竞争对手鸣鸣很忙的资产负债率仅约37.44% 。
高杠杆运营意味着企业需要承担巨额的利息支出，且极度依赖外部输血。值得注意的是，随着门店扩张放缓，万辰集团对上游供应商的资金占用却在加剧。 2025年公司应付账款同比增长超五成，达到30.75亿元 。盘古智库高级研究员江瀚指出，高负债风险可能引发资金链紧张，影响企业的持续经营能力 。如今港股上市遇阻，万辰集团原本希望通过“A+H”拓宽融资渠道、缓解资金压力的算盘，暂时落空了。
在这一轮量贩零食行业的红海厮杀中，万辰集团虽然抢占了先机，却也背上了沉重的债务包袱。当行业竞争逻辑从单纯的规模扩张转向精细化运营时，港股IPO的“暂停键”或许是一次危险的信号，也可能是一次必要的“体检”。
如果不能尽快解决单店盈利的困境并有效去杠杆，那个曾经靠速度赢得的江湖地位，恐将在资本市场的寒冬中逐渐松动。